Taux négatifs, le constat empirique

Comme vous le dites : "bouée de sauvetage pour gouvernants de tous bords", mais une bouée crevée. En réalité un pas de plus vers la dictature de ceux qui veulent imposer à tous leur vision asymétrique de la vertu. Nous serons ainsi pieds et poings liés à la merci du Léviathan. La porte grande ouverte au monde d'Orwell. Et pourtant nous y courons tout droit.

La décision japonaise de mettre en place des taux négatifs est un pas de plus en avant dans cette direction. Lorsque les banques centrales s'apercevront qu'après l'échec des politiques de taux zéro et de quantitative easing, les taux négatifs ne permettent pas davantage de ramener l'inflation dont ils rêvent (l'inflation ce n'est bon que pour les finances de l'Etat), il ne leur restera plus qu'à avancer de plus en plus loin dans la mise à l'index du cash (instrument essentiel de résistance et de limitation du pouvoir étatique) en même temps qu'elle recoureront sans doute à des opérations de distribution gratuite d'argent (Helicopter money) qui renforceront l'argument en faveur de l'interdiction autoritaire du cash (car si l'Etat distribue de l'argent, ce n'est pas pour que les gens le thésaurisent sous forme d'espèces dans leurs caves).

Ce qui est en cause : leur peur panique de la déflation qui a succédé à leur obsession de l'inflation. C'est cette obsession qui leur a fait commettre une suite d'erreurs responsables de nous avoir précipités dans la grande récession. L'obsession inverse les conduira à des erreurs encore plus graves.

Mais la guerre au cash ne leur permettra pas davantage d'atteindre leur objectif de retour à une supposée "normalité" économique, car ce qui est en cause est le modèle même de pensée économique (la régulation keynésienne) qui les inspire depuis plus de trente ans.

Leur grande erreur est de croire que pour inverser le cours de la déflation mondiale (bien engagée maintenant) cela implique nécessairement de pousser toujours plus loin la baisse des taux. C'était peut-être vrai avant (la courbe de Phillips), mais cela ne l'est plus depuis que les opérations de quantitative easing nous ont amenés à la barrière des taux zéro (zirp).

A partir de ce moment là on est entré dans une nouvelle dynamique où baisser les taux toujours plus bas (zéro, puis négatifs), et les maintenir à ce niveau pendant longtemps, en réalité conduit à un rythme d'inflation toujours plus bas lui aussi.

Difficile à avaler, certes, pour des économistes et banquiers centraux habitués à raisonner en termes de Courbe de Phillips. Mais c'est ce que font clairement apparaître les graphiques que l'on observe sur le territoire des quatre grandes banques centrales européennes ayant les premières mis en place des taux négatifs.

Taux court et inflation au Royaume Uni

Taux court et inflation en Suisse

Taux court et inflation au Japon

Taux court et inflation dans l'UE

Taux négatifs = déflation

L'explication de ce constat surprenant, à contre-courant de ce qui est habituellement enseigné, se trouve dans les écrits des nouveaux monétaristes dits "néo fishériens", plus spécialement ceux du Professeur StephenWilliamson (1). Cette inversion des relations (lorsqu'on se retrouve dans une situation de trappe à liquidité, ou dans son voisinage) serait une conséquence de la financiarisation et de la manière dont celle-ci conduit à amplifier l'importance de la prise en compte des risques d'illiquidité dans la valorisation des actifs, et donc dans la détermination des taux réels perçus par les investisseurs (2).

Autrement dit, l'entêtement des banques centrales à rechercher l'inflation toujours par les même moyens de management monétaire (la baisse des taux, même lorsqu'ils deviennent négatifs), face à une réalité qui ne répond pas comme on attend qu'elle devrait réagir, ne peut que nous conduire tout droit vers une véritable déflation. Tel est ce vers quoi on se dirige si elles ne reviennent pas sur le mode de pensée et les modèles qui nourrissent de façon inexorable leur action (ce paradigme est la source du pouvoir de ceux qui les dirigent, comment pourraient-elles s'ouvrir à une telle révision ?).

Alors, laissez ceux qui ne rêvent que d'assassiner le cash à leurs rêveries pas-si-innocentes-que-cela. La société sans cash deviendra peut-être un jour une réalité, mais à condition que l'Etat ne s'en mêle pas. On peut l'imaginer émerger spontanément d'un univers de libre création monétaire concurrentielle. L'imposer par la loi ne peut que tuer la monnaie et assassiner tout espoir de liberté par dessus le marché. C'est l'entreprise totalitaire par excellence.

Voilà à quoi conduit la grande illusion des banquiers centraux contemporains qui, fidèles à leur vocation d'ingénieurs sociaux, continuent de croire qu'on peut faire le bonheur des gens en "gérant la prospérité" comme on conçoit et gère une usine, aussi complexe soit-elle.

Ceci dit, il ne faut pas se faire d'illusion : un monde en pleine déflation - une vraie - est un univers où tout peut se retourner soudainement pour sombrer dans l'hyperinflation (l'exemple de Weimar). Donc ma réponse à la question - déflation ou hyperinflation ? -, est : vraisemblablement les deux à la fois.

Là aussi, la guerre au cash (war on cash) peut être un déclencheur du pire. Imaginez que les pays occidentaux suppriment le cash et qu'on le remplace par des monnaies exclusivement électroniques, il ne faudra pas longtemps pour que d'autres monnaies prennent clandestinement la place de nos monnaies cash actuelles. Actuellement, plus de la moitié des espèces émises en dollar circulent en dehors des Etats-Unis. Demain, ce sera le Yuan. Nous serons yuanisés par le marché noir, comme aujourd'hui des tas de pays sont de fait dollarisés.

Pour que la prohibition du dollar cash, ou de l'euro-cash, fonctionne il faudrait que tous les pays du monde fassent de même. Mais peut-on imaginer que la Chine en jouera le jeu ? Ce sera pour elle une trop belle occasion de tuer le dollar pour la laisser passer. Ce sera la fin de nos monnaies (par l'hyper inflation qui, dialectiquement, marche avec l'explosion du marché noir), derrière une nouvelle grande muraille de contrôles et répression policière.

Mort du cash = Orwell 1984

Cette réponse a suscité un autre commentaire (signé Pascal) :

la disparition du liquide, est une machine de guerre contre la liberté, car cela permet un contrôle quasi-total des échanges. On nommera ce contrôle "transparence", selon l'habituelle méthode Orwellienne, mais c'est bien d'un verrouillage complet qu'il s'agit : par nature, un échange de monnaie "dématérialisé" perd tout caractère secret, et l’on connait déjà l'accès total que peut déjà avoir l'état aux mouvement bancaires. (Laissons de côté le cas marginal du bitcoin, au demeurant déjà trop cher unitairement, comme l'or, pour remplacer concrètement les monnaies).

Pire encore: la dématérialisation des échanges passant nécessairement par des réseaux centralisés (il faut que les deux parties concernées par l'échange remontent jusqu'à un noeud interbancaire commun pour que leurs comptes soient crédités/débités), l'état ou un cartel de banques peut à tout moment bloquer tout échange - voire, en cas de crise, tous les échanges au delà d'un seuil arbitraire. L'un ou l'autre pourront aussi bloquer de façon ciblée les échanges d'une personne en particulier, organisant sa mort sociale et économique.

Cela peut sembler parano aujourd'hui, mais toute l'histoire technique et scientifique montre qu'une fois inventée, une technologie finit toujours par être utilisée. C'est une sorte de variante de la loi de Murphy : Si c'est possible, ça se fera. Il faut donc lutter contre la dématérialisation elle-même, seul moyen d'empêcher cette dérive (lointaine mais réelle) du "quantitative easing". Espérons y parvenir avant d'être obligés de stocker du yuan…

Et ma nouvelle réponse :

Vous écrivez : " la dématérialisation des échanges passant nécessairement par des réseaux centralisés (il faut que les deux parties concernées par l'échange remontent jusqu'à un noeud interbancaire commun pour que leurs comptes soient crédités/débités), l'état ou un cartel de banques peut à tout moment bloquer tout ".

Permettez-moi une question : dans le cas des crypto-monnaies, le principe de la "blockchain" ne permet-il pas d'éviter cet éceuil puisqu'alors l'échange se fait de pair-à-pair ? Si je comprend bien - je ne suis pas un connaisseur en la matière - leur principe est précisément d'éviter l'utilisation de réseaux centralisés.

Il est évident que vous avez raison s'il s'agit d'imposer cette dématérialisation dans le cadre des structures bancaires et de paiement actuelles. Un simple remplacement, une simple substitution en quelque sorte. Et c'est bien dans cet esprit qu'agissent ceux qui préconisent aujourd'hui la mort du cash.

En revanche, si l'internet reste libre (ce qui n'a absolument rien de certain), il me semble qu'on peut imaginer l'émergence de réseaux décentralisés de cryptomonnaies privées contournant complètement l'obstacle de la centralisation de l'information et parfaitement concurrentiels. L'incitation à créer et développer de tels réseaux sera d'autant plus forte que le cash sera officiellement interdit. En fait c'est par là que, vraisemblablement, passera l'essentiel du marché noir de la monnaie. A quoi l'Etat répliquera sans doute par la centralisation, le contrôle et la prise en main politique de l'internet - toujours au nom de la transparence, de la lutte contre la fraude, la drogue, le terrorisme et tutti quandi...

On retombe sur l'enjeu politique essentiel de l'avenir des libertés individuelles. La suppression du cash devrait déboucher sur une belle foire d'empoigne - et pire. Aucun des arguments utilitaristes invoqués pour la justifier ne pèse bien lourd devant ce danger. L'avenir de l'internet libre est en fait lié à celui du cash. Je crains que les défenseurs de l'internet libre, qui sont souvent aussi de fervents avocats des cryptomonnaies, n'en aient pas pleinement conscience en raison de la connotation "rétro" du cash !

Autrement dit, paradoxalement, la technologie du passé et la technologie du futur, même combat ! Ainsi le problème momentané de la survie du droit au cash - qui ne se posera plus le jour où nous serons tous entrés dans un univers généralisé de cryptomonnaies privées concurrentielles (du moins on peut en rêver) - est quelque chose qui touche au plus profond même de toute notre organisation sociale.

Henri LEPAGE

******************************

    NOTES

    1) Voir le blogue : « Stephen Williamson : New Monetarist Economics » (http://monetarism.blogsppot.fr), notamment ces deux textes : « The Zirp Blues » en date du 20 septembre 2015, et « Central Banking by Process of Elimination » en date du 31 janvier 2016.

    Mais aussi ses études les plus récentes : « Current Federal Reserve Policy Under the Lens of Economic History : a Review Essay », Working paper, Federal Reserve Bank of St Louis (Juillet 2015) ; « Monetary Policy Normalization in the United States », Federal Reserve Bank of St Louis Review, second quarter 2015.

    2) Dans le modèle de Williamson cinq éléments essentiels expliquent ce résultat :

      • la financiarisation de la vie économique qui accroît les besoins en « collatéral » (safe assets);

      • le développement d'une pénurie de collatéraux (sous les effets de la crise, de la réduction des activités du shadow banking, et de l'austérité budgétaire);

      • le QE qui, en procédant à une opération de swap actifs longs contre actifs courts, améliore la qualité du collatéral détenu par les marchés et fait baisser la prime de risque ;

      • la baisse de la prime de risque dont l'effet est d'améliorer la rémunération réelle reçue par l'investisseur et qui, sous la contrainte du taux nominal (zéro ou négatif) recherché par la banque centrale, a pour implication de rétroagir négativement sur l'ajustement à moyen terme du taux d'inflation en raison de l'égalité définitionnelle (équation de Fisher) :

        Rn = Rr + I avec :

          Rn = Taux d'intérêt nominal

          Rr = Taux d'intérêt réel (effectivement perçu par l'investisseur une fois la prime de liquidité/illiquidité déduite)

          I = taux d'inflation de moyen terme (qui résulte du processus d'ajustement économique en réponse à une augmentation/diminution de la prime d'illiquidité : à taux nominal Rn donné, la cible recherchée, si Rr diminue, I est plus élevé ; si Rr augmente, I diminue).

      • Conséquence : lorsqu'on est en situation de trappe à liquidité (c'est à dire un taux d'intérêt nominal égal à zéro ou au voisinage) et que la banque centrale veut obtenir un taux encore plus bas (jusqu'au point négatif – déterminé par les frais de transport et de stockage - où il devient plus avantageux pour les agents économiques de conserver leurs encaisses en cash plutôt que de les laisser dans un compte en banque), si cela se fait concomittamment à une augmentation de la rémunération nette perçue par les investisseurs (induite par les opérations de quantitative easing qui réduisent la prime de liquidité), le résultat sera une baisse du trend d'inflation à venir exactement opposé à l'effet attendu par les autorités monétaires.