En apparence, les prophéties de la mort prochaine du dollar sont soutenues par une lecture rapide et tragique de l’évolution de sa valeur constante. Une lecture que l’on retrouve, par exemple, chez Bonner et Wiggin : « Le dollar aussi est une chose extraordinaire. Savez-vous quelle est la valeur moyenne de la monnaie-papier sur le long-terme ? Eh bien, c’est zéro. Telle est, la plupart du temps, la valeur d’une monnaie ordinaire... et cette valeur est le trou noir dans lequel sont tombées toutes les devises-papier par le passé … Au cours des cent dernières années. la valeur du dollar a diminué plus vite que celle du denier romain après le règne de Néron. Cela n’est point surprenant, les monnaies étaient en or ou en argent. Pour diminuer la valeur de ces pièces, il fallait en réduire la teneur en métal précieux. Or, les gens n’aimaient pas cela. En revanche, aucun métal précieux n’entre dans la fabrication du dollar. Pas même du métal pauvre. Le dollar n’est rien que du papier. Il n’a aucune valeur en soi. Il n’y a rien qu’on puisse retirer de sa composition … Avec le temps. il est certain que le dollar reviendra à sa vraie valeur qui est aussi nulle qu’un double zéro dans un match de football. » (3)

Pierre Leconte pousse ce raisonnement encore plus loin : « Il faut de plus garder constamment en mémoire que dans un système monétaire de billet de banque inconvertible en métal précieux affecté d’un cours forcé, la monnaie de papier s’use avec le temps et que sa valeur réelle tend toujours vers zéro ! Le dollar, par exemple, en relation avec l’indice américain des prix à la consommation, ne valait déjà plus en 1999 que 5 cents de ce qu’il valait en 1913 (lors de la création de la Fédérale Reserve) et a, depuis, atteint cette valeur zéro ! » (4).

Cependant, on peut se demander comment une monnaie qui a une valeur égale à zéro peut encore servir à quelque chose ? Au-delà du paradoxe, on se rend compte que les conclusions tirées de l’analyse financière ne recoupent pas nécessairement celles de l’analyse économique. Si, pour le gestionnaire de patrimoine, il est sage de recommander l’achat d’or physique pour prémunir son capital de l’érosion monétaire ; pour l’économiste, il n’est pas possible de tirer, de cette érosion, une prédiction certaine quant à l’espérance de vie d’une monnaie.

Pour notre part, l’étude des conditions du développement historique du dollar nous font plutôt croire en sa résilience même si son statut de monnaie de réserve mondiale est actuellement fragilisé.

1. La résilience du dollar

La résilience est un terme qui vient de la physique :  Selon Boris Cyrulnik "la résilience définit la capacité à se développer quand même, dans des environnements qui auraient dû être délabrants " (5). Cette définition s’applique bien au dollar. Malgré la perte constante de son pouvoir d’achat, il s’est maintenu, depuis 1861, comme monnaie nationale des Etats-Unis. Et, depuis 1945, il s’est imposé comme monnaie de réserve mondiale.

Aujourd’hui, la devise américaine semble être la victime paradoxale de son succès. L’expansion de sa masse a accompagné la croissance du commerce international. Mais cette expansion est, également, redoutée par les banques centrales qui y voient une menace systémique pour la valeur future de leurs réserves de change. C’est ainsi que depuis le mois de mars 2009, la Chine, par le truchement du gouverneur de sa banque centrale, appelle au remplacement du dollar par les DTS ou par un nouveau système monétaire qui « ne soit pas facilement influencé par les politiques de certains pays » (6).

Les déclarations, de Zhou Xiaochuan, ont fortement impressionné l’opinion publique qui y a vu un nouveau signe de la chute imminente du dollar. Elles ne signifient nullement que le dollar perdra, du jour au lendemain, son statut de monnaie de réserve internationale, ni qu’il disparaîtra physiquement. Jusqu’à présent, le billet-vert semble mieux, que d’autres monnaies, résister à l’usure du temps.

1.1 Le dollar résiste à l’épreuve du temps

Le dollar-papier a derrière lui une longue histoire dont très peu de monnaies, au monde, peuvent se targuer. Son acte de naissance remonte à 1861 quand le Congrès des Etats-Unis autorisa l’émission de ‘’demand notes’’ convertibles en pièces de métal. Jusqu’à cette date, le modèle monétaire des Etats-Unis était celui du ‘’free-banking’’. Les banques avaient la faculté d’émettre leur propre monnaie. Ainsi, en 1860 circulaient environ 8000 types de billets de banque différents dont la valeur faciale variait de 0,5 cent à 20.000 dollars.

Les billets de 1861 émis par le Congrès, portaient les valeurs de 5, 10 et 20 dollars. Ils avaient la particularité d’être imprimés en vert – ce qui valut au dollar le surnom de ‘’greenback’’. Ces billets, malgré les péripéties monétaires de la guerre civile, sont toujours convertibles, à leur valeur faciale, en billets actuels. Ce qui fait dire à Gérard-Marie Henry « Même si les collectionneurs et les musées sont les principaux détenteurs de ces billets, cela symbolise une grande stabilité monétaire » (7). Ce à quoi l’on ajoutera que cela symbolise, aussi, une grande stabilité politique.

De notre point de vue, ce n’est pas un hasard si les Etats-Unis ont conservé, à quelques amendements près, la même constitution et la même monnaie depuis leur origine. Sur le long-terme, cela signifie que le marché politique a fonctionné de telle manière que le dollar US a mieux résisté, à l’épreuve du temps, que les innombrables monnaies étatiques qui, aujourd’hui, hantent les cimetières monétaires (8).

Aussi, de l’histoire du dollar peut-on déduire la proposition inverse à celle de Bonner, Wiggin et Leconte : à savoir qu’il a la capacité de résister à la crise présente et celle de traverser le XXIe siècle, comme il a traversé les XIXe et XXe. Cependant, on ne peut nier que depuis le début du XXe siècle, le dollar ait perdu l’essentiel de son pouvoir d’achat en termes unitaires constants (9). S’il n’a pas physiquement disparu, c’est donc qu’un autre processus que la valeur constante a permis sa survie.

1.2 La valeur constante d’une monnaie n’est pas un indicateur dynamique

En économie, il faut se méfier des illusions rétrospectives et de l’utilisation d’un référentiel qui ne permet pas de véritables comparaisons inter-temporelles. Ainsi, pour essayer de saisir le destin physique du dollar, il n’y a pas, a priori, plus de raison d’utiliser l’année de référence 1913 que l’année 2008. Certes, un dollar 2009 ne vaut pratiquement plus rien, si on le ramène à son pouvoir d’achat de 1913 (En fait il vaut 4,5 cents et non pas 0 comme l’affirme Leconte). Toutefois, un dollar 2008 vaut 96 cents de sa valeur constante en 2007 (10). Et, au rythme d’inflation actuel, le dollar 2010 vaudra probablement 99 cents de sa valeur constante de 2009. Ainsi, paradoxalement, le dollar perd-il presque toute sa valeur sur une longue période, mais garde-t-il presque toute sa valeur d’une année sur l’autre. Ce qui rend sa mort économique immédiate hautement improbable.

Prédire la mort du dollar en se basant uniquement sur l’érosion unitaire de son pouvoir d’achat ne tient pas compte de la dynamique économique dans son ensemble. Ce qui compte fondamentalement pour les agents, ce n’est pas les changements de valeur faciale des billets de banque – du moyen de paiement de leurs revenus nominaux. C’est la progression de leurs revenus réels. Tant que les revenus progressent plus rapidement que l’inflation, la survie d’une monnaie n’est pas menacée. Malgré son érosion inter-temporelle, elle permet d’acquérir toujours plus de biens. Son utilité fonctionnelle ne cesse d’augmenter. Cela se comprend aisément par un exemple. Si, pour une période donnée, la valeur constante d’une monnaie est divisée par deux mais que les revenus sont triplés, on se retrouve, alors, dans une situation où la monnaie a perdu 50% de son pouvoir d’achat, tandis que les agents ont individuellement vu leur pouvoir d’achat augmenter de 50% – à condition que la progression des revenus soit également distribuée.

Historiquement, c’est à peu près la situation que les Etats-Unis ont connue de 1973 à 2006. Alors que la valeur constante du dollar a été divisée par 5 (1 dollar 2006 = ± 20 cts 1973), le PIB réel par tête a augmenté de 86% (11).

Aussi, tant que le niveau de vie des Américains progressera plus rapidement que l’inflation, le dollar actuel disposera d’une grande réserve de vie.

1.3 Le dollar dispose d’une grande réserve mathématique de vie

Si le dollar venait à perdre davantage de son pouvoir d’achat, de par la croissance de sa masse monétaire, la FED pourrait supprimer les petites coupures de 1 et 5 dollars et remettre en circulation des coupures de 500 et 1000 dollars. Pratiquement, cela permettrait, à terme, de diviser par 10 la valeur constante du dollar, pour une période donnée, tout en conservant le dollar-papier en circulation.

A ce propos, on notera qu’il a fallu 70 ans (1939-2009) pour que le dollar s’érode d’un tel facteur. Ceci, malgré plusieurs conflits majeurs (2nde guerre mondiale, Corée, Vietnam, Irak…), deux chocs pétroliers, un déficit budgétaire chronique, une dette galopante et une inflation à deux chiffres de 1972 à 1982. En cela, l’analyse historique plaide, une nouvelle fois, en faveur de la résilience du dollar. Celui-ci peut très bien survivre plusieurs décennies tout en perdant régulièrement de sa valeur constante.

Du point de vue mathématique, il faut ajouter que l’érosion du pouvoir d’achat du dollar peut faire tendre sa valeur constante vers 0, mais que ce processus peut théoriquement durer indéfiniment car le fractionnement d’un nombre est théoriquement infini. Quelle que soit l’échelle de temps retenue, l’on peut passer de 1 dollar courant à 1 cent constant, puis 0,1, voire 0,01 etc.

Face à ce type d’érosion monétaire, les Etats augmentent régulièrement la valeur faciale de leur monnaie. C’est ce qu’a fait, par exemple, la France. Entre 1905 et 1955, la valeur la plus élevée des billets émis par la banque de France est, ainsi, passée de 5 francs à 10.000 francs. Soit une multiplication par 2000, de la valeur faciale des billets, en cinquante ans (12). Dans le cas du dollar, c’est un fait plutôt remarquable que 70% des billets actuellement en circulation aient la même valeur faciale que ceux émis en 1861 (13). Plus remarquable encore, la valeur faciale actuellement la plus élevée - 100 dollars - est dix fois moindre que celle de l’émission de 1862 - 1000 dollars - et 100 fois moindre que celle de 1928 - 10.000 dollars (14)

1.4 L’hyper-inflation est le seul fossoyeur des monnaies étatiques

La mort d’une monnaie étatique n’est assurée que lorsque les prix libellés dans cette monnaie augmentent plus rapidement que sa valeur faciale. C’est, le processus à l’œuvre dans l’hyper-inflation dont le Zimbabwe vient de donner le plus récent exemple. L’inflation y avait atteint 80 milliards de % par mois et dépassait toujours en rapidité la capacité d’impression de nouveaux billets par l’Etat. Ainsi, le billet de cent mille milliards de dollars zimbabwéens émis en janvier 2009 n’a-t-il connu qu’une existence de quelques jours. Ce qui a forcé l’Etat zimbabwéen à mettre un terme à son monopole monétaire et à autoriser l'utilisation des devises étrangères, supprimant de facto l’usage du dollar zimbabwéen (15).

Malgré tout, il a fallu presque dix ans pour liquider le dollar zimbabwéen qui, dès ses origines, a fait l’objet d’une gestion ubuesque. L’inflation zimbabwéenne est, effectivement, passée de 32% en 1998 à 208% en 2002, puis à 1042% en 2006 et enfin à 8 × 109 % en janvier 2009. Ce qui se traduisait par un doublement des prix tous les 28 heures.

En comparaison, l’inflation allemande de 1923 apparaît comme anecdotique. Cela, tant du point de vue de sa durée (de janvier à novembre 1923) que par son taux mensuel, estimé à 3,25 × 106 %. Soit un doublement des prix tous les 49 heures. Pour compléter ce tableau de l’hyperinflation destructrice des monnaies étatiques, on signalera que la plus forte inflation jamais enregistrée à ce jour s’est produite en Hongrie du mois de juin 1945 au mois d’août 1946. L’inflation mensuelle y avait atteint le taux record de 4,19 × 1016 % par mois soit, un doublement des prix toutes les treize heures trente (16). Malgré ce taux vertigineux à 17 chiffres, il fallut plus d’un an pour tuer le pengo hongrois et le remplacer par le forint au taux de 1 forint pour 4×1029 pengo.

Ces dérives hyper-inflationnistes ne sont concevables que pour des monnaies publiques émises par des dictatures ou des démocraties en transition dans lesquelles l’équilibre des pouvoirs n’est pas assuré et où le marché politique n’est pas en mesure de corriger les dérèglements économiques de leurs gouvernants (17).

1.5 Valeur constante du dollar et marché politique

Le dollar américain n’est en rien dans une situation institutionnelle comparable à celle de son défunt homonyme zimbabwéen. Le taux de son érosion ne peut, durablement, dépasser le taux d’inflation à partir duquel les hommes de gouvernement perdraient le soutien de la coalition d’électeurs qui a le plus intérêt à l’inflation. Car l’inflation est, avec l’impôt, l’autre moyen de liquider la dette publique et de redistribuer les richesses privées - notamment en faveur des emprunteurs à taux-fixe aux dépends des créanciers. En cela, on soutiendra que l’inflation est toujours politiquement désirée - jusqu’à un certain point dans le temps.

Effectivement, à la différence de l’impôt, l’inflation est un instrument de redistribution difficile à manier. Son taux ne se décrète pas au Congrès. Il dépend de variables qui échappent au contrôle des hommes de l’Etat. Telles que la quantité exogène de monnaie créée par les banques - par l’abaissement artificiel du loyer de l’argent – la confiance dans l’avenir ou les anticipations adaptatives des agents et leurs effets sur la vitesse de circulation de la monnaie. En cela, les hommes de l’Etat prennent toujours le risque d’outrepasser le taux d’inflation qui optimise leurs rentes électorales. Or, ce taux optimal est mathématiquement dépassé quand les électeurs de ladite coalition voient  i) l’inflation accroître le coût de leur impôt marginal plus fortement qu’elle n’abaisse la charge de leurs emprunts, ii) leurs revenus diminuer en termes réels, iii) le risque de perdre leur emploi augmenter du fait de l’incertitude économique que fait peser l’inflation sur les prix et les flux de biens (18). Phénomènes qui finissent par fatalement se produire.

Quand le taux d’inflation politiquement optimal est dépassé, les hommes de gouvernement se retrouvent, tôt ou tard, dans l’obligation de conduire une politique anti-inflationniste qui retourne mécaniquement la conjoncture. Un phénomène que l’on a qualifié de politique de « stop and go », mais qu’il serait plus juste d’appeler « go and stop », et qui pourrait aussi s’appréhender comme une approche, par tâtonnements monétaires, d’achat des voix par l’inflation. Grâce aux travaux des économistes monétaristes, dans la décennie, 1960-1970, les pseudo-bienfaits de l’inflation keynésienne ont été démystifiés (19). La stagflation a invalidé la fameuse courbe de Alban William Philips (1958) selon laquelle il y aurait une relation inverse entre le chômage et l’inflation (20). Les faits ont montré que l’on ne pouvait longuement abuser les agents par des subterfuges monétaires. Rapidement, ils ajustent leurs anticipations et ne répondent plus dans le sens désiré, par les hommes de l’Etat, aux stimuli monétaires .

Néanmoins, il fallut presque une génération pour que la leçon des monétaristes porte ses fruits et qu’en Occident se mettent en place des politiques économiques faiblement inflationnistes dans le milieu des années 1980 (21). Pourtant, ce qu’une génération a appris, la suivante semble déjà l’oublier. Ainsi, voit-on, en Europe, comme aux Etats-Unis, des économistes vanter les mérites de l’inflation. C’est, par exemple, le parti pris récemment par Jacques Marseille dans son dernier ouvrage L’argent des Français  : « L'inflation, sensiblement plus forte en France qu'ailleurs, explique peut-être aussi, là comme autrefois, une partie du ‘’miracle’’ des trente glorieuses, n.d.r. ! La hausse régulière et continue des prix, en assurant des taux d'intérêt très bas, voire négatifs pendant toute la période, a joué dans l'optimisme des emprunteurs et des entrepreneurs… Comme l'exprimait François Bloch-Lainé, appelé à la direction du Trésor en 1947, il fallait à cette date ‘’sortir de son attitude traditionnelle à l'égard de l'économie, attitude consistant à agir contre ce qui paraît inopportun ou nocif, plutôt qu'à agir pour ce qui peut être bénéfique. ‘’Mieux vaut l'inflation, écrivait le lointain prédécesseur de Jean-Claude Trichet, que l'arrêt de l'équipement’’. » (22) Toutefois, dans la décennie 1960-1970 considérée comme la plus faste de l’économie française au XXe siècle, la moyenne annuelle de l’inflation a été relativement basse, de 4,1% et celle du chômage proche de son taux naturel – aux environs de 3,5%. Tandis que dans la période 1973-1983, jugée comme des plus calamiteuses, le taux moyen de l’inflation a été de 12,2% et celui du chômage n’a cessé de grimper pour s’élever à 10% (23). Ainsi, le triplement du taux moyen de l’inflation a, progressivement, conduit au triplement de celui du chômage, confirmant pleinement les prévisions de Friedman et Phelps (24). Si l’on admet, un instant, que le discours pro-inflationniste retrouve demain un peu de lustre. Que les hommes de l’Etat disposent, à nouveau, d’une plus grande marge de manœuvre monétaire pour échanger des voix contre la redistribution des richesses au moyen de l’inflation. Le taux de cette dernière ne pourra, cependant, durablement excéder le taux maximal toléré par la coalition électorale des emprunteurs à taux fixe et à revenus indexés. Ce qui est typiquement le cas des fonctionnaires qui sont les plus intéressés au grand jeu de la redistribution inflationniste. Mais, si les fonctionnaires représentent 25% de la population active en France, ils ne sont que 15% aux Etats-Unis où leur influence électorale est relativement plus faible (25).

C’est peut-être la raison pour laquelle le taux de l’inflation, aux Etats-Unis, n’a jamais dépassé 10% plus de quatre années de suite (26). Les pics inflationnistes de 1917-1920, de 1974-1975 et de 1979-1981 sont des exceptions, en partie dictées par des événements extérieurs : les conséquences financières de la première guerre mondiale et les deux chocs pétroliers. En dehors de ces périodes et de quelques phases déflationnistes (1921-1922 et 1931-1933), l’inflation américaine s’est située, au cours de ces 100 dernières années, dans une fourchette moyenne de 3 à 6%.

Empiriquement, on peut déduire que cette amplitude est celle que tolère durablement le marché politique américain. Si l’on accepte cette hypothèse, on admettra que, sans bouleversement institutionnel majeur, cette fourchette de taux sera celle qui prévaudra dans les 20 prochaines années.

Or, si l’on retient la fourchette basse de ce taux, soit 3%, le doublement des prix ne s’opèrera que tous les 23 ans. Si l’on retient la fourchette élevée, soit 6%, le doublement des prix ne s’opèrera que tous les 12 ans.

Comparé au doublement en treize heures des prix hongrois, dans l’immédiat après-guerre, on comprend que l’existence physique du dollar n’est pas menacée sur le court-terme. Car, tant que les hommes du gouvernement américain ne seront pas en mesure d’organiser une coalition d’intérêts favorable à un niveau d’inflation susceptible de dégénérer en hyper-inflation, la survie du dollar devrait être assurée.

A ce jour, une telle coalition semble introuvable. Les très nombreux Américains titulaires de crédit ont souvent recours à des taux variables. Ils ne disposent pas de revenus automatiquement indexés sur l’inflation. De surcroît, ils ont un attachement particulier à leur devise qui est l’un des symboles de leur unité nationale. Ceux qui sont allés aux Etats-Unis savent que les représentations iconographiques du dollar y sont omniprésentes. On retrouve son image sur quantité d’objets de la vie quotidienne (27)

Une disparition brutale de la monnaie nationale serait donc vécue comme un drame collectif aux conséquences politiques incalculables.

1.6 Ni Améro, ni nouveau-dollar

Pour les adeptes de la théorie de la conspiration monétaire : « L'Améro va devenir la nouvelle monnaie des Etats-Unis lorsque le dollar s'effondrera… Les billets en Améro ne possèdent pas de portraits de présidents américains sur eux et ressemblent à des roubles de Biélorussie. Par exemple, il y a une image d'un cerf représenté sur le billet de 50 Améros, alors que l'image d'une pyramide des Indiens du Mexique peut être vue sur le billet de 100 Améros ». (28)

Même si des épures de l’Améro circulent sur la toile, on est de toute évidence plus en présence d’un canular de potache que d’un projet secret des gouvernements américain, canadien et mexicain de fusionner leurs politiques économiques et d’abandonner leur souveraineté monétaire au profit d’une banque centrale commune (29).

Outre le coût d’une telle substitution on n’en voit pas l’utilité monétaire en dehors des échanges intra-ALENA (une donnée qui n’est jamais évoquée par les adeptes de la conspiration monétaire). Sur le marché des changes, l’Améro n’apporterait aucun avantage supplémentaire aux Etats-uniens. Composé du peso, des dollars US et canadien, l’Améro serait structurellement plus faible que le dollar : 1 dollar US = 1,10 dollar canadien = 13 pesos mexicains (30). Si le but inavoué de l’Améro était de déprécier le dollar, pour retrouver de la compétitivité, il ne serait pas nécessaire d’avoir recours à une monnaie de substitution. Il suffirait, pour cela, de poursuivre la politique actuelle d’expansion du crédit et de la masse monétaire. Sur le marché intérieur, l’Améro n’apporterait aucun avantage fonctionnel puisque les billets en Améro auraient des valeurs faciales identiques à celles du dollar.

Pour des raisons similaires, il n’y aurait aucune utilité, comme on peut le lire ici ou là, à créer un nouveau-dollar semblable au nouveau-franc (31). L’échelle actuelle des valeurs du dollar-papier rend cette hypothèse absurde. Une division par 100 de la valeur faciale supprimerait tous les billets en circulation, à l’exception de celui de 100 dollars – qui deviendrait le billet de 1 dollar. Il faudrait, également, retirer toutes les pièces en circulation et émettre des nouveaux-cents métalliques pour remplacer les billets déclassés ou émettre des cents-papier.

Encore une fois, pour accompagner l’expansion monétaire actuelle du dollar et sa perte de valeur constante future, il serait bien plus simple de remettre en circulation le billet de 500 dollars - à l’effigie de John Marshall – et de retirer progressivement les petites dénominations. Le coût d’une telle opération serait quasi-nul et facile à justifier politiquement. Car, bien que devenu objet de collection, le billet de 500 dollars a conservé son cours légal et fait toujours partie du patrimoine monétaire et iconographique national.

Bien considérée, la conjonction de tous ces facteurs plaide nettement en faveur de la survie physique du dollar en tant que monnaie nationale des Etats-Unis. Comme on va le voir, elle n’implique pas son maintien comme monnaie de réserve mondiale.

2 La forteresse-dollar résiste aux frontières

Le statut d’une monnaie de réserve internationale est menacé quand elle perd la confiance des banques centrales qui la détiennent. Parmi les facteurs qui déterminent la confiance dans une monnaie, les plus souvent mentionnés sont : l’importance de son aire géostratégique, son cours sur le marché des change et le paradoxe de Triffin.

2.2 La fin de l’empire monétaire n’est pas pour demain

Dans notre article précédent, nous avions brièvement évoqué la composante géostratégique liée à la monnaie dans le chapitre consacré au keynésianisme militaire. A ce propos, on reprendra la citation de Michael Hudson qui pose une question de fond : « Etant donné que la moitié environ des dépenses discrétionnaires du gouvernement américain est consacrée aux opérations militaires (…) le système financier international est organisé de manière à financer le Pentagone (…) La principale question à laquelle sont confrontées les banques centrales mondiales est donc de savoir comment éviter d'ajouter encore plus de dollars US à leurs réserves et, par conséquent, de financer encore plus les dépenses qui creusent le déficit des États-Unis - y compris les dépenses militaires à leurs propres frontières. » (32).

Néanmoins, on observera que nul n’oblige la Chine à recycler son excédent commercial avec les Etats-Unis en bons du trésor américain et, indirectement, en dépenses du Pentagone (33). Si la banque centrale chinoise achète massivement les bons du trésor américain, c’est qu’elle y trouve son intérêt.

Pour les dirigeants chinois, soutenir l’expansion de la dette publique américaine, c’est soutenir les exportations de leur pays en donnant à l’Etat fédéral américain la possibilité de distribuer aux Etats-uniens un surcroît artificiel de pouvoir d’achat - par le biais du déficit budgétaire et de la création monétaire ex-nihilo correspondante. Ce système d’interdépendance, fait dire à certains analystes que la Chine échange avec les Etats-Unis de la production et de la création d’emplois chinois contre de la consommation et des dettes pour les Américains. On peut tout aussi bien affirmer qu’elle vend ses produits contre le capital intergénérationnel des Etats-Unis.

Tant que la croissance de la Chine sera tirée par les exportations et qu’elle les soutiendra en empêchant la réévaluation du RMB, par rapport au dollar, elle sera systémiquement prisonnière de sa politique monétaire. Elle sera contrainte d’acheter massivement des bons du trésor. Aussi, malgré les déclarations de son gouverneur Zhou Xiaochuan, en mars dernier, la banque centrale chinoise a poursuivi ses achats massifs des bons du trésor américain (34).

De ce point de vue, on ne peut donc affirmer, comme Hudson, que le système financier international soit conçu pour soutenir les dépenses du Pentagone. Dans les faits, le système financier international est orienté par la Chine, parmi d’autres pays, pour réaliser les objectifs de sa politique économique et commerciale. Que cela donne aux hommes de l’Etat américain la possibilité de financer leurs dépenses militaires par le déficit et l’emprunt est l’une des externalités négatives produite par le système monétaire chinois.

Les dirigeants chinois en ont parfaitement conscience. Conséquemment, on peut supposer qu’ils préfèrent un RMB faible et un déficit américain élevé à un RMB fort et une crise des bons du trésor. Il est également vrai que la seconde option aboutirait à la dévalorisation des réserves de change, par la chute du cours du dollar.

2.2 Le cours d’une monnaie ne reflète pas son statut

Des analyses précédentes, on comprend que tous les détenteurs d’encaisses en dollar, banques ou particuliers, se soucient de sa valeur sur le marché des changes. Il s’agit-là d’une préoccupation patrimoniale des plus naturelles mais qui ne répond pas à la question de savoir s’il y a une relation entre l’évolution du cours de change d’une monnaie, sa valeur constante et son statut de monnaie de réserve.

Pour ce qui est de l’hyper-inflation, cette relation est claire. Sur le marché des changes, le cours d’une monnaie hyper-inflationniste s’effondre instantanément. Elle ne trouve plus preneur. Sa valeur est nulle, même si elle est encore en circulation dans le pays qui l’émet. Dans ce cas-ci, la mise à mort sur le marché des changes précède la disparition de la monnaie en question.

Mais que se passe-t-il pour une monnaie, telle que le dollar, dont l’inflation est encadrée par le marché politique ? Quelle peut-être la relation entre son statut de monnaie de réserve internationale, sa valeur constante et son cours ?

En recherchant les éléments de réponse dans les données historiques du dollar, on doit admettre qu’il n’existe pas de corrélation forte entre la pérennité de son statut international et les indicateurs que nous venons d’évoquer.

Si l’on considère la valeur constante du dollar, on s’aperçoit qu’elle a été extrêmement stable de 1861 à 1940 ; quand le dollar n’était encore qu’une monnaie nationale convertible en or. Puis, cette valeur n’a cessé de se dégrader depuis qu’il est devenu une monnaie de réserve internationale. Entre 1945 et 2000, sa valeur constante a été divisée par dix. Ainsi plus le dollar a perdu de sa valeur constante, plus il a eu de succès en tant que monnaie de réserve internationale.

Cela n’a rien de surprenant et illustre ce que l’on appelle ‘’le paradoxe de Triffin’’. Un phénomène que Robert Triffin a exposé, en 1960, dans un article devenu célèbre dans lequel il constatait que la mise en place du système de Bretton Woods et l’abandon de l’étalon-or, impliquait que le seul moyen d’alimenter le monde en moyens de paiement internationaux passait par le nécessaire déficit de la balance des paiements des Etats-Unis (35). Le paradoxe réside en ceci que les Etats qui ont besoin d’une devise fiable, pour échanger leurs biens, doivent soutenir le déficit commercial du pays producteur de cette monnaie, ce qui aboutit à l’affaiblissement de celle-ci.

C’est une lecture particulière du paradoxe de Triffin qui fait dire à l’altermondialiste Webster Tarpley que nous serions à la veille d’un cataclysme monétaire total où la mort du dollar entraînera la désintégration de toutes les économies : « Aujourd'hui, nous sommes par conséquent, pour ainsi dire, dans le creux entre de la vague d'octobre… de] la vague d'octobre… La prochaine vague est susceptible d'entraîner la panique dans le monde du dollar. Par des estimations, nous pouvons dire qu'il y a environ 4 à 5 billions de dollars répandus dans le monde sous forme d'argent, de titres du Trésor étasunien, d'euro dollars, et de diverses formes de dollars stoïques. Le Japon en détient environ un billion, la Chine près de 2 billions, et ainsi de suite. Il est naturellement très peu judicieux pour un pays en développement comme la Chine de détenir autant de dollars au lieu d'acheter avec des infrastructures utiles et des biens d'équipement … Cet excédent de 4 à 5 billions de dollars est de par sa nature extrêmement instable. Tout pays détenteur d'importantes sommes en dollars ou de bons du Trésor étasuniens, observe nerveusement ses voisins pour voir s'ils montrent des signes de précipitation vers la sortie. Jusqu'à présent, pour autant que nous le sachions, aucun gros détenteur de dollars n'a tenté de réduire son exposition au billet vert délabré en s'en débarrassant sur le marché international. Si quelqu'un le faisait, il provoquerait une véritable panique financière universelle, capable de créer le chaos et la destruction, non seulement aux États-Unis et en Grande-Bretagne, mais aussi dans d'immenses régions du reste du monde… C'est concrètement ainsi que l'hyperinflation peut désormais survenir : Qu'un ou plusieurs pays créancier des États-Unis tente de se délester brusquement de ses dollars, et la valeur de la monnaie étasunienne subira une baisse catastrophique produisant une hyperinflation galopante sur le front intérieur des États-Unis. » (36)

Et Webster de conclure : « que la valeur d'une monnaie moderne n'est pas déterminée à l'intérieur du pays, mais plutôt sur les marchés des changes internationaux. C'est là que se trouve la vulnérabilité fatale du dollar . »

Une conclusion à laquelle nous ne pouvons souscrire. Car, ce qui détermine la valeur d’une monnaie c’est le rapport estimé entre sa quantité et sa capacité à être transformée en biens réels. Le marché des changes ne fait que sanctionner ce rapport. En l’absence d’étalon-or, ce sont en ultime ressort les actifs et les biens produits par la nation émettrice de la monnaie de réserve qui garantissent sa valeur. S’il en était autrement, l’économie mondiale pourrait se dispenser d’une monnaie réelle pour commercer. Et, n’importe quelle monnaie de papier émise sans contrepartie réelle ferait l’affaire.

Compte tenu du niveau de capital accumulé aux Etats-Unis et celui de son PIB, il ne nous semble pas possible d’engendrer une hyper-inflation par le seul moyen du rapatriement des 4000 milliards de dollars de dollars identifiés par Webster. Détenus par des consommateurs non-résidents, ces milliards ne pourraient être uniformément dépensés pour tous les biens et les services produits aux Etats-Unis. Ils se porteraient donc principalement sur des actifs boursiers ou immobiliers et pas uniquement américains. Plutôt que l’hyper-inflation, on aurait alors un nouveau phénomène de bulle. Une bulle que le système financier mondial est en mesure d’absorber après avoir perdu 25.000 milliards de dollar de valeur au mois d’octobre 2008, soit six fois plus que les 4000 milliards de dollars exogènes de Webster.

L’historique du dollar montre que son cours est fortement corrélé par le taux directeur de la FED. Une certaine latitude est donc laissée aux Etats-Unis d’influencer sa valeur sur le marché des changes. Le dollar qui valait 4,03 FF en 1980 n’a cessé de prendre de la valeur jusqu’en mars 1985 où il culmine à 10,11 FF, soutenu par un taux directeur qui varie de 8% à son plus bas à 14% à son plus haut.

Une telle corrélation n’est pas observée entre la valeur constante du dollar et son cours. En 1980, le dollar valait 12 cents de 1913, et seulement 9 cents en 1985 - soit une perte de 25% de sa valeur constante. Mais, dans la même période, il a été valorisé de +250% sur le marché des changes.

Si l’on songe à la situation actuelle, caractérisée par la crise financière, un endettement public américain record, une politique monétaire expansionniste et un taux directeur de la FED proche de 0%, il est notable de voir que le dollar conserverait une valeur en franc-français (4.71 FF) supérieure à sa valeur moyenne des années 1975-1980 (4,54 FF) quand taux directeur de la FED oscillait entre 7 et 10% (37). Là aussi, le dollar fait preuve d’une résilience étonnante malgré des conditions adverses.

Aussi, ne peut-on conclure à la chute inexorable de son cours. Penser de la sorte, c’est calquer une vision statique et dictatoriale sur une société démocratique, où le marché politique, malgré ses imperfections, conduit à des réajustements périodiques de la politique monétaire poursuivie par la FED. C’est assimiler le dollar américain au dollar zimbabwéen.

Conclusion

L’avenir du dollar est ouvert. Sa valeur peut très bien s’effondrer, comme se relever fortement dans les prochaines années. Cela dépendra de la volonté des hommes du gouvernement américain de poursuivre une politique d’assainissement ou de démagogie monétaire et, aussi, de l’évolution de la politique commerciale chinoise.

Si la politique keynésienne d’expansion monétaire devait durablement se poursuivre aux Etats-Unis, inévitablement le capital de confiance du dollar s’éroderait. Les banques centrales rechercheraient alors une seconde monnaie de réserve. L’euro pourrait être un candidat sérieux. Le déficit sans cesse croissant de la balance commerciale de l’Union Européenne avec la Chine (il est passé de 48 milliards en 2000 à 169 milliards d’euros en 2008) rend l’euro disponible sur le marché des changes (38).

Dans cette hypothèse, on assisterait à une guerre systémique entre l’euro et le dollar qui s’exprimerait par une surenchère des taux directeurs de la FED et de la BCE. Ceux-ci feraient, alors, l’objet d’une gestion à la hausse aussi irrationnelle que celle qui prévaut, aujourd’hui, à la baisse. Au risque de plonger les Etats-Unis et l’Europe dans une récession durable. Sans doute est-ce là l’autre raison qui pousse la Chine à poursuivre ses achats de bons du trésor américain. En agissant de la sorte, elle pousse les taux d’intérêt à la baisse aux Etats-Unis, mais aussi, indirectement en Europe, son premier débouché et partenaire commercial après l’Amérique (39).

En supposant, pour le raisonnement, que l’euro finisse par triompher de cette bataille (40), sa victoire n’apporterait aucune solution pérenne au déséquilibre inhérent à la structure d’un système financier international, fondé sur une monnaie de papier. En l’occurrence, on assisterait simplement au glissement du paradoxe de Triffin du dollar à l’euro.

La libre fluctuation du cours du RMB aurait probablement des effets bien plus positifs. Mais la Chine n’en voudra pas tant qu’elle n’aura pas développé son marché domestique. Or, cette perspective n’est pas pour demain. De plus, cette solution ne résoudrait pas le déséquilibre de fond qui est que toutes ces monnaies n’ont plus de sous-jacent réel. Ce qui laisse la porte ouverte à toutes les manipulations étatiques. C’est bien pour cette raison que les hommes de gouvernement se sont mis si facilement d’accord pour mettre un terme à l’étalon-or. Celui-ci donnait la mesure exacte de la performance de leurs politiques économiques et limitait le marché politique au jeu de la redistribution des richesses privées par l’impôt, plus ou moins consenti. Tandis que le papier-monnaie y ajoute la dimension de la redistribution monétaire, toujours subie. Dans ces conditions, il est peu probable de voir bientôt l’étalon-or renaître de ses cendres, même si le dollar venait à disparaître dans les prochains mois (41).

Enfin, à tous ceux qui rechercheraient dans cet article économique quelque conseil financier pour protéger leur patrimoine des aléas de la crise, nous rappellerons qu’un billet de banque n’est rien d’autre qu’une reconnaissance de dette publique sur la richesse nationale. Elle ne vaut que par la qualité des politiques économiques de son emprunteur. C’est-à-dire de pays souvent sur-endettés qui, ne pouvant plus financer l’Etat-providence par les recettes courantes, en viennent à gager les revenus et le capital des générations futures (42). Au moins, l’or comme tous les biens réels conserve une valeur intrinsèque qui échappe à toutes les mystifications monétaires. Trait_html_691a601b.jpg

Notes

(1) Sur Internet, on trouve des milliers de référence sur le thème de la mort du dollar. Celles-ci vont de l’analyse alter-mondialiste annonçant ‘’l’effondrement imminent du dollar’’ aux prédictions millénaristes et apocalyptiques. Sans oublier quelques rumeurs des plus fantaisistes

(2) Certaines de ces prédictions ont déjà été invalidées par les faits économiques. Comme celle-ci : « 2009 verrait la fin de l'US-dollar, qui serait dévalué à 90% et remplacé par l'améro. L'améro remplacerait les monnaies américaines, canadiennes, et mexicaines »

(3) William Bonner et Addison Wiggin, L’empire des dettes, Les Belles Lettres, Paris 2006, p.15.

(4) Pierre Leconte, La grande crise monétaire du XXIe siècle a déjà commencé, Editions Godefroy, 2007, p. 46.

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(6) On reviendra plus en détail sur le rôle de la banque centrale chinoise dans la seconde partie de cet article.

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(8) Par exemple, le Brésil a, depuis sa fondation, connu trente-huit monnaies différentes

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(10) Pour les intéressés, on peut calculer la valeur constante du dollar de 1913 à nos jours et pour toutes les années grâce à ce logiciel

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(14) On relèvera aussi que l’impression de billets de 500 dollars , 1000 dollars , 5000 dollars et 10.000 dollars a cessé en 1945. Ils ont, cependant été mis en circulation jusqu’en 1969. En revanche les billets de 100.000 dollars ont uniquement servi à des règlements interbancaires.

(15) Officiellement le dollar zimbabwéen est ‘’suspendu’’ pour une période supérieure à un an.

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(17) Comme ce fut le cas dans la République de Weimar, après la première guerre-mondiale ou en Europe centrale, balkanique et orientale après la chute du communisme et le passage à la démocratie.

(18) En période d’inflation, les entreprises sont contraintes d’augmenter la valeur de leur stocks, pour se prémunir de la hausse des prix. Ce qui augmente leurs immobilisations financières et diminue leur rentabilité.

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(21) Au sens strict, on ne peut parler de politique anti-inflationniste dont le but serait une inflation nulle.

(22) Jacques Marseille, l’argent des Français, Perrin 2009. On objectera que la formidable croissance du PIB mondial dans les années 1990-2007 s’est faite avec un taux d’inflation très bas. De même, la remarquable croissance des Etats-Unis de 1800 à 1914, basée sur le système monétaire de l’étalon-or, s’est faite avec un taux d’inflation moyen proche de zéro. Détail qui a son importance : ce n’est pas l’élévation continue des prix qui mène à un taux d’intérêt négatif. C’est le maintien forcé, par la contrainte publique, du taux d’intérêt en-dessous de l’inflation.

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(25) Tous les fonctionnaires ne jouissent pas nécessairement d’un salaire indexé sur l’inflation. Cela dépend de leur statut et du pays dans lequel ils sont employés. Mais tous étant dans l’Etat disposent d’une plus grande faculté pour le contraindre à aligner la progression de leur salaire sur le rythme de l’inflation.

(26) En France, la période inflationniste la plus grande – avec un taux supérieur ou égal à 10% -a été de 12 ans, allant de 1940 à 1952, avec un record à 58% en 1948. L’inflation la plus élevée aux Etats-Unis, jamais enregistrée, a été de 17,6% en 1917

(27) Par exemple sur des chemises, des tasses à thé, , et bien d’autres objets de plus ou moins bon goût

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(30) La dilution d’une monnaie relativement plus forte dans un panier de monnaie relativement plus faible en diminue sa valeur structurelle quelle que soit la parité retenue pour établir la nouvelle monnaie.

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(33) La Chine est devenue le premier créancier des Etats-Unis. A ce jour elle détient environ 830 milliards sous forme de bons du trésor américain.

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(37) En comparant le tableau historique de l’évolution de la valeur du franc par rapport au dollar et celui des taux des bons du trésor US à trois mois on trouve une forte corrélation entre le cours du dollar exprimé en franc et le taux d’intérêt de la dette américaine. Cette corrélation n’est cependant pas parfaite, car la valeur du franc par rapport au dollar variait aussi en fonction du taux directeur de la Banque de France et, bien entendu, d’autres facteurs macroéconomiques.

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(39) Plus un emprunt est demandé, plus son taux d’intérêt baisse.

(40) On ne voit pas comment avec les rigidités sociales et économiques qui caractérisent l’Europe des 27.

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(42) Cela vaut pour le Japon, l’Europe et les Etats-Unis. Cf. notre article précédent.